海外融资并购谋定而动

2005年，中国企业的海外并购热潮吸引了很多人的眼球。但总体来说是“雷声大、雨点小”，全年大额收购的成功率较低。中海油最终退出竞购优尼科，海尔放弃美泰克，华为企图通过收购马尼可通信公司而登陆欧美市场的计划也中途夭折……业内专家大都对中国企业的海外并购信心不足，言辞谨慎。 

TCL收购汤姆逊和阿尔卡特后整合的失败，加重了业内对中国企业海外并购的悲观情绪。

2005年底，TCL集团发布公告，预计全年将会亏损，具体数字不明。2005年前三季度TCL集团已经亏损11.39亿元，2004年同期盈利2.45亿元。与此同时，TCL在港上市的两大子公司——TCL多媒体与TCL通讯也均告亏损。其中，TCL通讯2005年前三季度的营业额仅为40.21亿港元，经营亏损高达15.75亿港元；TCL多媒体前三季度的营业额为240亿港元，经营亏损约为2.12亿港元。

分析家们认为，TCL集团的巨额亏损主要受累于两家合资公司的不良运行，其与手机巨头阿尔卡特合资的T&A(TCL—阿尔卡特手机有限公司)自2004年9月开始运作，至当年年底即告巨额亏损；与国际彩电巨头汤姆逊合资的TTE（TCL—汤姆逊电子有限公司）在北美市场与欧洲市场的经营则继续恶化，直接导致TCL多媒体转盈为亏。中国企业的海外并购，为什么收效甚微，甚至事与愿违？

国内经验不适用于国外

有一种观点认为，中国企业海外并购的失败，其中一个很重要的原因就是将国内的并购经验运用于国外。

自国有企业开始改革以来，随着国内资本市场的建立，国内企业间的并购浪潮此起彼伏，从来就没有停止过。国内企业的并购具有以下几个方面的特点：

财务性并购。国内企业的并购重组有许多是战略性重组，如通过上下游产业链的整合，进一步扩大企业的规模，提高核心竞争能力；同时也有不少企业特别是上市公司，由于主营业务增长乏力，盈利能力低下，希望通过收购、重组来美化财务报表，达到再融资的目的，而并不真正从战略和业务的角度来考虑并购问题。

借“壳”上市。以前中国企业在国内上市，国家采取的是审批制，2001年后改为核准制。不管是审批制，还是核准制，国内企业上市还是需要排队，路漫漫其修远，颇费周折，实际成本很高。因此，一些公司绕道海外上市，或红筹，或H股，或纳斯达克、新加坡；另一些公司则通过收购上市公司股权来达到买“壳”上市的目的。当然，“壳”资源的价值取决于供求关系，以前较高，现在由于再融资停止，价格有所回落。

收购成本低廉。媒体很少有国内企业收购失败案例的报道，这主要有两个原因：一是在国内的并购案中，收购方一般规模较大，而目标公司则相对较小。即使收购后整合失败，收购企业也不会伤筋动骨，比如清华同方收购山东鲁颖。二是由于收购过程中支付的对价相对较少。清华同方通过增发1500多万股即取得山东鲁颖的绝对控股权，增发的股份占同方全部股份的比例不足1/10。

收购过程中的寻租行为。在国内并购过程中，不少民营企业在收购国有企业的股权或资产时，通过各种手段压低国有资产或股权价格，低价取得企业的控制权。国家关于竞争性行业中“国退民进”的国有企业改革策略是非常正确的，但确实需要加强国有资产转让过程中的监督与控制。

过于强调资本运作。不少国内企业收购或重组上市公司，目的只有一个，就是再融资、再圈钱，甚至将上市公司视作“提款机”，为股东的关联公司开展业务融通资本。所以，不少民营企业收购上市公司，不是从战略上、业务上评估应不应该收购，目标公司到底值多少钱，而主要关注收购重组后是否能够再融资，能够圈来多少资金。

失败源于并购理念

将这样的并购理念运用于海外并购，失败应在情理之中。

比如说，不少国内企业在进行海外并购时，宣称目标公司价格很便宜。殊不知，今天的国际并购市场，目标企业的定价机制相对中国市场更加成熟与完备，企图通过并购立即取得财务性收益无异于水中捞月，缘木求鱼。

另外，中国企业缺乏海外并购经验，战略规划和管理水平较低，在并购过程中面临着信息缺失、法律风险和文化冲突等不利因素，容易陷入信息陷阱、同业竞争陷阱、负债陷阱等，这也是导致国内企业海外并购失败或结果不理想的原因。

事实上，在收购方面没有什么“放之四海而皆准”的经验可以借鉴。中国企业进行海外并购时，必须因地制宜、顺势而为，不能因为前进道路上的种种艰难险阻而减缓或者停止进军海外的脚步。

走向海外不可回避

在某些行业，国内企业的产能已经过剩，产品供给远大于国内需求，必须销往海外，别无他路。比如说PC、彩电、手机等。

跨国公司纷纷进入中国，中国企业也必须进军国外，真正的竞争必须在全球范围内进行。比如在PC方面，戴尔、惠普、东芝等跨国公司早已给国内厂商带来巨大的压力。在联想收购IBM的个人电脑业务之前，业界就对其竞争力与未来增长产生担忧，因为戴尔、惠普是以其全球的资源与联想竞争。联想若不能走出国门，就不可能与戴尔、惠普等世界著名的电脑公司进行真正的、全面的抗衡。“与狼共舞”必须在全球市场上进行。

随着中国市场的逐步开放，以及经济全球化发展的不断深入，中国企业在迅速成长与壮大，中国企业的视野和战略不仅应该也已经能够从全国转向全球。

2005年12月，当联想收购IBM PC业务时，还是竞争对手戴尔、HP，还是企业界及专家教授，主流的看法不乐观，对合并后的整合问题更是担忧，资本市场的反应也是如此。但柳传志当时的一句话给人印象深刻，大意如下：联想不走国际化之路是等死，走出去奋力一搏，则有可能成为国际性的公司。

2005年4月底，张瑞敏在参加“中国企业走出去2005国际论坛”时表示：“海尔的国际化到了一个关口，正遭受国外竞争对手的阻击，过去了就是成功人士，过不去就将成为烈士。”由此可以看出中国企业家们背水一战的决心以及清醒的全球战略意识。

认真评估 明确战略目的

那么，国内的企业如何才能更加成功地走向海外呢？

失败的教训需要汲取，但成功的经验更应该借鉴。反思TCL收购失败的教训和联想收购成功的经验，我们认为，国内企业在进行海外并购时应该特别关注以下几点：

第一，聘请行业内真正有实力的咨询公司。TCL董事会主席李东生在反思TCL国际化的得失时提到，在与阿尔卡特合资之前，没有聘请专业咨询公司参与收购方案设计，以致“在经营过程中遇到了意料不到的问题”。联想则在谈判之前，就聘请了专业的顾问公司提供利润发展空间的分析报告，分析并购后哪些地方可以节约成本、并购后的协同效应如何，并且要求报告要实事求是，不能有任何的虚夸。在收购过程中，联想聘请的是高盛，IBM聘请的是美林。

第二，对并购后的协同效应应有正确的估计。不论是收购汤姆逊，还是阿尔卡特，TCL始终未能清晰地说明双方合作后的协同效应到底在哪里、协同效应究竟有多大，给人的感觉是为了国际化而国际化。联想则认真分析了IBM PC业务亏损的原因，分析了合并后的协同效应，发现双方在许多方面是互补的，由此更加坚定了收购IBM PC业务的决心。

第三，充分估计并购后的整合风险。TCL在如何让两家合资公司“止血”、何时做到盈亏平衡等问题上列不出明确的时间表。与过去的勃勃雄心大相径庭，董事长李东生坦陈“合资公司的整合比预想困难得多”，“今年的业绩不容乐观”。联想在收购前就认真仔细地研究了并购后可能遇到的三大风险：一是人员流失的风险，即原来IBM的员工愿不愿意合作；二是市场的风险，即原来IBM的客户会不会因为合并而改买其他公司的产品；三是文化和业务的融合。从现在的情况来看，一切尽在掌控之中。

第四，对并购活动应有一个正确全面的理解，不能希冀一步登天。企业的并购多种多样，既可以股权收购，也可以资产收购。除收购外，战略合作也应该是国内企业走向国外的一个有效途径。联想对价的支付也极具特色：6.5亿美元的现金，18.9%的联想集团股权，以及5亿美元的净负债。让IBM持有联想集团的股权，有利于收购后IBM PC业务的发展、人员的稳定和文化的融合，实际上是引进了一个极具价值的战略投资者。

第五，最根本的一条就是收购企业的管理必须具有国际水平。管理也是一种核心竞争力。PC行业的主要成本在于元器件和操作系统，这两样都被处于垄断地位的厂商所控制，前者如英特尔、AMD，后者则是微软。元器件的降价速度很快，PC企业要控制成本就必须加快存货的周转，保持较低的库存，这方面联想做得与戴尔同样出色。另外，联想通过技术创新，向市场有节奏地推出新的、有特色的产品来压低成本，提高毛利；在销售上采取“双模式”方式（即针对大客户的关系型销售和通过渠道进行的交易型销售）扩大销售、争夺市场。2005年前三季度联想在中国销售的增长率达到40%，为历年之最，目前国内PC企业的毛利率一般只有6%-8%，而联想为14%-15%。企业首先要练好内功，然后再进行海外并购，这样才能加大收购及整合成功的可能性。

总之，中国企业在进行海外并购时，必须具有明确的战略目的，认真评估自己与目标企业的价值，分析并购后的协同效应，充分估计并购与整合过程中可能存在的风险，制定相应的风险对策并有效地加以实施，不断提高自身的管理水平与控制能力。唯此海外并购才有可能成功；唯此中国才能产生出真正的世界级企业。

作者：杨小舟