私人股权收购时代的开始

（新闻周报2006年2月21日报道）凯雷近日以3.75亿美元的价格收购徐工集团工程机械有限公司85％的股权,此举有可能会开启外国私人资本运营公司收购中国企业的时代。

　　没有一个国家的政府会允许自己国内的企业大规模、有秩序地变成境外的企业，没有一个国家会允许本国企业大规模向其他国家迁册。不管怎么说，凯雷收购徐工可能只是外国私人基金进入中国的一次试水。
　　不久前，谈判延续了一年多、在击败了包括世界机械制造行业巨头的美国卡特彼勒公司以及华平创业投资有限公司、美国国际投资集团、摩根大通亚洲投资基金和花旗亚太企业投资管理公司等竞争对手后，凯雷以3.75 亿美元的价格收购徐工集团工程机械有限公司（下称徐工机械） 85％的股权。
　　这是中国迄今为止规模最大的私人股权投资协议之一，也是外国公司首次直接买下中国的国有大公司。
　　此前，海外私人资本公司在中国的收购多数只限于收购私营企业的少数股权,此举有可能会开启一个外国私人资本运营公司大手笔收购中国企业的时代。
　　市场分析人士称，凯雷对徐工机械的成功收购显示出中国政府正在放宽对外国资本在华投资的限制，这一政策突破可能会引发更多海外私人资本管理公司对大型国有企业资产的兴趣。

300亿美元私人基金涌向中国
　　国际私人股权投资公司已经成为越来越活跃的投资者，其对国际范围内并购重组的影响力也越来越强。但到目前为止，私人股本公司在国内的收购多数还只能涉及私营公司的少数股权,这次凯雷成功收购徐工机械使这种局面得以改观。这宗国企引资最大交易的竞标过程，显示了中国政府引进外资进行国企改制的决心，凯雷与徐工的并购案将使更多的国际投资者有信心把资金投资到中国来。
　　私募股权基金（以下简称私募基金），通常投资于包括种子期和成长期企业的创投基金，也包括投资扩展期企业的直接投资基金和参与管理层收购在内的并购投资基金，投资过渡期企业或者上市前企业的过桥基金也是私募股权基金的投资范畴。
　　数据统计表明，亚洲市场私募投资总量已经上升至1200亿美元。诸多私募基金的新动向清晰地告知世人，亚洲市场是私募基金青睐的一方热土。
　　据不完全估计，在2005年成立的海外私募基金中，已有近20个针对亚太地区的基金成立，每个规模都超过了10亿美元。
　　一些全球募集的私人资金目标是50％投资在中国，但实际上，每个基金运作下来，往往会发现实际投资中国的比例已超过50％。
　　私募股本基金的崛起是资本市场的新趋势，从专注于亚太地区私人股本投资的国际大投行的动作来看，中国是他们最为看重的投向地之一。
　　私募基金对于中国资本市场的进入步伐已经悄然加快。2005年,高盛募集了面向全球投资、总规模高达85亿美元的“高盛资本伙伴第五基金”。在未来3年至5年内，其投资中国的资产比例会占到资金总额的30％左右。
　　而摩根大通“亚洲机会”的基金第二期也已经募集到5.75亿美元，国外投资者对中国的兴趣越来越浓厚，因为中国经济目前在全世界经济中占有举足轻重的地位，而一些只专注于中国的创业投资基金也在去年不断涌现。
　　“中国热”正在越来越深地影响着全球机构的视野,中国已占亚洲区集资总额的65％。业内人士粗略估计，2005年国际私募基金在中国的规模已达到300亿美元左右。
　　由于国有资本退出大量企业，使海外资本收购国企具备了制度条件，也创造出难以计数的潜在收购目标，从而为海外收购基金提供了施展拳脚的平台。
　　第一宗海外收购基金成功收购国内企业的案例，发生在2004年5月，当时新桥斥资12.53亿元人民币从深圳市政府手中接过了深发展 17.89％的股权。由于深发展属于股权高度分散的上市银行， 17.89％的比例足以使新桥资本获得深发展的绝对控制权。此后的知名案例，还有华平又将哈药股份的大股东哈药集团收入囊中。
　　目前还没有海外收购基金从国企投资中获利退出，但据业内人士称，凯雷对徐工的期望是三四年后获得一倍的投资回报。如果届时这一预期顺利实现，当前汹涌而来的海外收购基金大潮将会成为另一场盛宴的开始。

为什么凯雷胜出
　　20年来，凯雷创造了全球超过30％的平均年投资收益。今天，“凯雷”的名字已成为美国资本历史上的一个传奇。
　　凯雷于1987年由大卫·鲁宾斯坦、威廉康威及丹尼尔·德安尼罗成立并在美国首都华盛顿设立总部，是全球最大私人股权投资公司之一。目前，凯雷由三位创始人及主席郭士纳共同领导，管理的资本达350亿美元，通过旗下37个投资基金共投资了超过150余家公司，跨越四大投资领域——收购、创投和成长资金、房地产及杠杆融资。自成立以来,凯雷已参与了超过439项投资案，共投入达143亿美元，并投入自有资金达12亿美元，总收购价值超过519亿美元。
　　2004年无疑是凯雷迄今为止最成功的一年，其共进行了107宗、总计达23亿美元的投资。当年向投资者返回的原始投入资金及利润合计为53 亿美元，同时又筹集到了78亿美元新增基金。
　　从对携程旅行网的投资在纳斯达克上市中获得超过14倍的高额回报，鲁宾斯坦称中国市场已然为国际私人股权投资基金提供了“戏剧性的成功投资案例”。
　　但事实上，徐工机械由凯雷掌控远非简单收购，因为徐工在双方的协议条款里设置了诸多有利于自己的限制性条款,包括建立一个长久的品牌基地、生产基地在徐州以及徐工的品牌不能动，无论未来上市与否都永远使用徐工的品牌等。政府还要求，这不是简单的合资，需要带来新的项目，现在凯雷至少已经为徐工引入了两项重大合作项目，如果项目进不来的话还会有惩罚性措施。
　　反过来讲，世界500强企业卡特彼勒是徐工的老朋友，早在10年前，其就与徐工集团建立了合作关系，并在徐州共同设立了一家合资公司，发展得十分顺利。作为具有80年历史的世界工程机械制造巨头，如果卡特彼勒入主徐工机械，无疑能为徐工带来国际最先进的技术、管理和全球化的市场网络。
　　但潜在的风险也显而易见。如果卡特彼勒控股徐工，在未来的日子里其很有可能会将“徐工”这一中国最大的工程机械品牌雪藏起来，为自己的品牌日后进入中国市场扫清道路。这种状况显然是徐州市政府和徐工管理层不愿看到的。
　　而凯雷作为美国最大的私募基金，其专长是资本投资而非实业投资，它与徐工机械结缘不会形成同业竞争关系。相反，其只有全心全意将“徐工”品牌打造好，才能从企业发展中获利。“徐工是一个很好的中国民族品牌，我们希望把这个品牌进一步做大，把它打造成一个国际化品牌。凯雷的这个意愿对政府和徐工非常有吸引力。”美国凯雷投资集团亚洲基金联席主管杨向东如是说，“凯雷为徐工机构确定的目标是，在未来5年内使徐工机械成为真正的国际竞争者。”
　　由于是非产业资本，凯雷似乎更乐于保持徐工品牌的独立性——这一点也成为徐工集团及当地政府接受凯雷的重要原因。
　　按照合约，凯雷徐工在股权转让获批后，将支付 2.55亿美元收购价款。同时，凯雷徐工将对徐工机械分两次进行总额为1.2亿美元的增资。第一部分的6000万美元将与2.55亿美元同时支付,而另外的6000万美元则要求徐工机械今年的经常性EBITDA(指不包括非经营性损益的息、税、折旧）达到约定目标方可支付。而一旦徐工机械没有达到目标，则需要双方再度协议增资事宜，但凯雷对徐工机械85％的持股并不受此影响。
　　股东变更后的徐工机械董事会由9名董事组成，6名董事来自凯雷徐工（为此次收购，凯雷专门成立的全资子公司——凯雷徐工机械实业有限公司，注册地是开曼群岛，成立时间为2005年2月15日），两名董事由徐工集团派出，一名董事由总经理担任、任期四年。

　　鱼和熊掌何以兼得

　　已发生的凯雷收购徐工机械个案，也许真能实现并购双方的共赢，但这条路有多大复制意义还是未知数。就此而言，国企产业突围之路尚在摸索之中。
　　海外私募基金在国内的成名之役是参股蒙牛。 自2002年起，大摩、鼎晖和英联 3家境外投资机构投资蒙牛约5亿元人民币。 3年之后，这笔投资的回报是26亿港币。蒙牛则受益于海外私募基金提供的资金，迅速成长为中国乳业三巨头之一，并成功打通了海外融资渠道，产业和资本两条道路均为之豁然开朗。
　　迄今为止，中国政府在很大程度上限制外国企业持有中国国有公司的多数股份。分析人士说，该协议是个例外。尽管中国的许多国有企业负债累累、需要新的管理方式，但他们预计，在今后一年里，外国公司不可能购得大批国有企业的多数股份。
　　但没有一个国家的政府会允许自己国内的企业大规模、有秩序地变成境外的企业，没有一个国家会允许本国企业大规模向其他国家迁册（企业更改注册地址）。
　　然而,不管怎么说，凯雷收购徐工将是外国私人基金进入中国的分水岭。

顾列铭　来源：中国商报