供求格局逆转铜市将长期走跌

近期，包括非农、零售销售在内的美国经济数据表现亮眼，显示了美国经济正加速复苏，同时令美元指数攀升至七个月高位。而欧洲经济仍陷债务泥潭，意大利不稳定的政治局势更是雪上加霜。美欧的一冷一热使得美元持续走强。农历春节后阴极铜带领基本金属大幅下跌，沪铜更是持续下挫至56000企稳，一度跌逾3500，其中货币因素是很重要的一
方面。而与此同时，从根本上影响铜市的因素---供求格局正在逆转。

1.中国需求

年份   2006 2007  2008 2009  2010 2011 2012 
精铜消费（万吨） 402  456  510  610  680  730  770 
年增长（ % ）       13.4  11.8 19.6  11.4 7  5 

中国铜需求量约占全球铜需求量的40%，为全球最大的铜消费国。受经济成长放缓影响，近几年中国精铜消费增长逐渐减速。在中国调整产业结构的大背景下，预计未来还会保持消费总量大
且增速放缓的态势。

二月底出台的“国五条”是自2009年12月份开始楼市调控以来的第五次调控升级，其重申坚持执行以限购、限贷为核心的调控政策，坚决打击投资投机性购房。笔者认为从增加购房成本角度
的调控很难奏效，甚至越调越高。但其再次表明政府严控房价的决心，市场会形成一种预期，也就是说更高的房价会招来更加严厉的调控。所以中国的铜消费也很难像11年以前那样保持10%以上
的年增长。

2冶炼加工费（TC/RC）  
 TC （美元 / 吨）   RC （美分 / 磅）  
 2010  46.5  4.65 
 2011  60  6 
 2012  63.5  6.35 
 2013  70  7 

近年来，TC/RC的持续上涨反应了作为影响TC/RC主导性因素的铜精矿供求关系正在逆转。据ICSG预计，未来几年铜精矿产能增速将进入释放期，从2012至2015年铜精矿的产能年均增速将提高至7.21%。而粗炼和精炼产能增速将放缓至3.93%和4.37%。这将在根本上推动TC/RC的长期上涨。

除了铜精矿之外，废铜也是铜冶炼企业的一个重要原料来源方式。对中国来说，废铜供应变化的影响也很重要，中国的再生精炼铜占精炼铜比重在三分之一以上。目前中国的废铜供应仍然过
度依赖进口，全球进口废铜总量中60%以上流入中国。但随着中国自身废铜供应的逐步释放，对进口废铜的依赖将慢慢下降。这也将在未来相当于从另一个方面增加铜的供应。

3.库存

伦敦金属交易所（LME）上周五公布的数据显示，该交易所的铜库存跳增5.9%至509425吨。在短短三个月内，包括LME，COMEX和上海期交所在内的交易所注册金属总库存量已增长53%至70.6万
吨，目前处于2010年5月以来最高水准。

上海保税仓库铜库存约为91万吨，较1月末约100万吨的创纪录高位减少9%。这预示融资铜规模或将趋弱，对应国内铜进口量增速可能放缓，保税区铜库存存在逐步流出的可能。

4.美元

美国劳工部(DOL)周五公布的数据显示，美国2月季调后非农就业人口增幅远高于市场预期，失业率下降至2008年底以来最低水平。美国2月失业率下降至7.7%，低于预期的7.9%，前值为
7.9%。2月季调后非农就业人口增加23.6万人，预期增加16.0万失业率、工业产出、ISM制造业指数、零售指数等种种重要数据显示美国经济正在加速复苏，美联储已无增加宽松的必要，而是该考虑QE何时退出的时候了。经济复苏、QE的淡出预期将构成 美元强势的主要因素。而美国房地产的回暖和长期净资本的流入构成美元强势的第二个因素。强势的美元将对以美元计价的基本金属构成长期压力，尤其是仍高高在上铜价。

综合分析

QE  影响市场的持续时间   伦铜价格涨幅  
 1  12 个月   163% 
 2  7 个月   55% 
 3  3 个月   19% 
 4  1 个月   12% 

此图表数据为笔者粗略测算而得，第一次QE影响市场的持续时间长达一年之久，涨幅也是最大的。之后每出一次QE持续时间都会缩短一半，涨幅也随之缩减。这说明铜价对QE逐渐消敏，行情
的主导因素从流动性过度到基本面上来。综上所述，中国铜需求增长的减速、全球铜精矿产能释放、全球库存大幅上升、美元走强是远离成本的铜市走入熊市的逻辑基础。

市场将对阴极铜十年牛市（从2001年11月到2011年2月）进行大幅修正，时间跨度可能长达五年时间（从2011年2月算起）。基于熊市的判断，黄金分割线0.38的位置（4725美元）将被击穿，也就是说跌幅可能深达62%以上。熊头已现，熊身将显。